复星并购，大而不强！

1、永远在风口上的复星 复星是一个很特别的存在，几乎不错过任何一个风口： 制药领域：生物类似药（复宏汉霖）、CART（复星凯特）、mRNA疫苗（BioNTech合资）； 医疗器械：上市前依托罗氏诊断代理起家，医美器械（控股以色列公司75%）、手术机器人（直观复星上海代理达芬奇手术机器人）、呼吸机（瑞士公司80%股权）。 民营医院：佛山禅城医院（民营医院全国第一）、多家肿瘤医院，如济民医院（安徽最大民营肿瘤医院集团）。 仅从投资布局能力来看，复星对风口把握之精准可谓无出其右。 

2、并购无错，整合策略是关键 为什么复星医药在资本市场估值长期不高呢？市场整体观点是复星缺乏核心产品、核心竞争力，是一家“拼盘式医药企业”。 复星系的核心能力在于投资和BD，而非原始研发主导。 这个发展策略并没有问题，跨国医药器械企业的做大做强，大多是通过并购和BD而实现，比如艾伯维的药王修美乐是并购来的，辉瑞的新冠疫苗也是和BioNTECH合作开发的。 生命科学&IVD巨头丹纳赫是一家纯粹的并购整合公司，在美股市值高达2100亿美元，PE高达37.6倍远高于复星医药27.6倍（复星PE波动范围极大）。 定性地说，通过并购和BD拓展业务是一个正常策略，关键在于怎么做。 以丹纳赫为例，丹纳赫是国际市场的并购之王，并购案例动辄数十亿美元、上百亿美元。 

丹纳赫的并购原则可以概况成2点：

  1）布局利基市场，避开巨头锋芒。丹纳赫几乎不与主流巨头正面竞争，以至于大多数人都不知道丹纳赫是一家怎么样的公司。

  2）标的企业要有绝对的竞争力。比如IVD的贝克曼、口腔的卡瓦、Nobel、光学的莱卡，在各自领域都具有稳固的一梯队优势。 从这两个原则来看，复星系并购和BD的问题就很明显了。 

3、复星并购扩张的问题在哪里？ 简单说，复星布局的每一个风口都有面临无数巨头厮杀。 复星系布局的每一个市场都是千亿、万亿级的大市场。虽然每一次都能踏准风口，且领先市场一段时间，但很快会迎来国内外巨头入场的激烈厮杀。 比如，生物抗体药领域，复宏汉霖面临恒瑞、信达、百济、君实、康方等无数药企的竞争，各家市值均远高于复宏汉霖。 CART领域，复星凯特在国内第一家获批，但随后国内已经有上百个CART在研产品。 mRNA领域也是兵家必争之地，康希诺、沃森生物、艾博生物等疫苗企业纷纷布局，创新药企百济、信达、君实、天境等一梯队创新药企也纷纷布局mRNA技术，君实生物更是明确进军疫苗领域。 医疗器械方面，手术机器人逐渐成为风口，微创医疗机器人已经港股IPO。 其他国内巨头也纷纷入局机器人：美敦力、史赛克、强生、捷迈邦美、西门子等等。美敦力推出的Hugo机器人直接挑战直觉外科机器人的地位。 医院方面，佛山禅城医院在全国民营医院排名第一，但作为综合医院面临的竞争是周边所有的公立大三甲。旗下的其他民营综合医院也面临这样的竞争环境。 此外，复星还有一堆外人看不懂的并购操作。 比如复星持股50%以上的药企：重庆药友50%、江苏万邦95%、奥鸿药业96%、桂林南药96%、湖北新生源51%、湖南洞庭药业78%、雅立峰生物95.2%、江苏二叶制药65%。 这些药企的竞争力在哪里？估计大多数业内人士都很难回答上。即使能找到一些所谓的“优势”，那么相对中生、恒瑞这样销售力爆棚的巨头，优势究竟有多大呢？ 

小结：市场是理性的 复星旗下大多数公司、产品并不具备头部的竞争力，因此估值远远低于恒瑞、迈瑞、爱尔、通策、药明等各领域绝对龙头，也是非常合理的，说明市场是理性的。 作者：医疗课代表，来源：医疗投资部落

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