医疗健康企业在港股“迷你发行”的综合分析

近两年，港股市场“迷你发行”的股票越来越多，医疗健康行业也不例外。

智云健康

2022年7月6日，有着“慢病管理第一股”之称的智云健康成功在港交所主板挂牌上市。全球发售1900万股，募集资金总额约为5.795亿港元。发行价为30.50港元/股，开盘价与发行价相同，市值179.05亿港元。

叮当健康

2022年9月14日，叮当健康正式登陆港交所，总计全球发售3353.7万股，IPO募集资金净额为3.42亿港元，发行价为12.00港元/股，开盘价12.34港元/股，较发行价涨2.83%。

思派健康

2022年12月23日，思派健康登陆港交所，全球发售991.94万股，发行价为每股18.60港元，募集资金总额约为1.85亿港元。

药师帮

2023年6月28日，药师帮挂牌上市。药师帮是一家中国院外数字化医药产业服务平台，本次全球发售股数1580.88万股，全球发售比例约为2.50%，首发定价为20港元/股，开盘价23.05港元/股，按发行价区间中位数计，约募3.32亿元，此次公司引入1位基石投资者，占全球发售的30.21%。

以下是这几家企业的现金流量表

智云健康

叮当健康

思派健康

几家医疗健康企业“迷你发行”的股价走势都是先向上突破一下，然后平台整理，随后等快到第一批解禁的时候，就会大幅向下破位往下，平均跌幅60%左右，曾经最大跌幅90%！目前刚上市不久的“药师帮”股价走势还处在第一阶段的上涨中，不过药师帮最近一期的现金流是正的，跟其他几家不同，当然未来是谁也无法准确判断的，资本市场专治各种不服！

“迷你发行”一般是指发行新股比例在1%~3%之间，融资标的在1亿~4亿港元之间，其本质就是利用上市规则，在可能寻找不到基石或者市场不会认可的时候，先把它发行出去，如此一来对之前一级市场的投资基金也算有所交代。二是给自己员工用股份来支付的薪酬，一个资本市场定价。

虽然理论上能看到一个退出通道，但实际上由于“迷你发行”并不是真正的市场化发行，它的定价是有失公允的。真正如果是大量发行的话，要么就是发不出去，要么就是估值下降。

所以，“迷你发行”还有可能涉及到一定的其他问题，坊间传言有些基石可能有一些兜底承诺补偿或者其他协议等等。

因为这时候，企业账上现金是够的，出现一些情况理论上是能够支撑住的，那如果真的是发行10%~20%，那就可能兜不住了。“迷你发行”的本质就是用最小的代价换取上市地位，但是上市承销综合成本可能要六七千万，每年因为维持市场地位加合规带来的人力综合成本、ESG，包括律师签字审计等也得花掉大几千万，因此对主营业务不强或者是现金流大量持续失血公司，迷你上市发行很有可能是一个骑虎难下的开始。

因为目前港股基本上是没有融资能力的，也很难发债，后续如果遇到困难，又没有涨跌停板，就可以直接一步到位，一天之内跌到目标位，如果质押的话，这种风险其实也是特别巨大的。

很多企业可能会把上市发行作为成功，甚至把某些高估值当做胜利，可是真的解禁之后，员工股成本非常低，可以不计成本的解禁，企业的股票价值，可能连原来的十分之一都没有，甚至会低于B轮A轮的投资价格！

因此“迷你发行”的大部分公司可能是无法市场化退出的，没有流动性。对这些公司的员工和高管来说，他们如果想退出，这个通道也是踩踏的，但是这批人成本很低，就是因为有了这个预期，所以价格根本崩不住，因为只发行了1%，用3000万的人民币就可以拉抬20个点，但是如果是90%多的股份全流通，瞬间就会打回原形，也没人愿意接，所以“迷你发行”会带来很多投资机构的短期账面财富和所谓的成功案例，随着时间拖到6~12个月，如果经营性现金流没有任何改善，甚至越亏越多，以港股的调性，那根本就退不出来，因为没有对手盘，也没有任何流动性。

有的时候“迷你发行”也是不得以而为之，但凡要是真的可以发到10%~20%，我想管理层不会去吝啬手上的股份，怎么说二级市场也比一级市场的综合流通性更好，条件更宽松一点，但是确实可能发不掉那也没办法。

这就导致越来越多的股份在规则允许情况下，尽可能或者不得不采用“迷你发行”，而这种发行本质上也是对上市规则的挑战。

综上所述，Dr.2认为交易所应该会改变现有规则，这种“迷你发行”情况，随着大面积破发，后面可能会进行调整，就像本来没有18A的规则，后面出了，然后根据市场的情况又会再次不断调整和进行窗口指导，过多的“迷你发行”很有可能只是一个历史阶段的产物，可能会对市场的有效性，公允性，被操纵性，流动性与合规性都是一个挑战！